有分析认为，引入第三方保证的增信方式之下需要通过细化担保条款、强化对担保方的识别和判断以及通过反担保措施增强担保方的代偿能力等，将担保方拒绝偿付的风险降至最低，夯实第三方保证的增信效果，促进违约处置中担保权的顺利行使。 

　　伴随着我国债券市场违约事件不断出现，打破刚性兑付，完善违约处理机制迫在眉睫。自2012年以来在我国债券市场发生的27起典型信用风险事件中，涉及担保权行使的共有16起，其中有7起事件通过运用担保代偿的方式顺利兑付，但也有8起事件担保权行使不畅或担保方拒绝代偿。 

　　中债资信政策研究部分析师潘紫宸在接受本报记者采访时表示，从已出现的债券违约案例来看，担保物权的管理和使用乱象频出，因考虑不周或管理不当造成债券持有人利益受损害的现象时有发生，而担保方“担而不保”现象更让投资人叫苦不迭。因此，担保债券并不代表高枕无忧、绝对安全，债券持有人对担保权问题予以适当关注是实现担保权增信功能的重要保障。 

　　有分析认为，引入第三方保证的增信方式之下需要通过细化担保条款、强化对担保方的识别和判断以及通过反担保措施增强担保方的代偿能力等，将担保方拒绝偿付的风险降至最低，夯实第三方保证的增信效果，促进违约处置中担保权的顺利行使。 

　　充分预计追加担保的多种可能情形 

　　在债券募集说明书等文件中明确约定并细化债券持有人有权要求追加担保的情形，为潜在的违约风险处置埋下伏笔。基于以往实践，债券持有人在预期违约发生时能否顺利追加担保取决于募集说明书如何约定，在有明确约定的情形下方可顺理成章地要求发行人追加担保。 

　　如果事前没有明确约定，追加担保的权利事后往往难以实现。例如天威集团，此前“11天威MTN2”持有人会议决议公告中最受关注的议案就是“要求追加中国兵器装备集团公司对‘11天威MTN2’提供无条件担保”。但天威集团表示，由于募集说明书明确载明该期中票不设担保，“该项决议构成了对11天威MTN2法律关系以外主体的权利要求，难以做出回复”。最终，“11天威MTN2”以违约收场。 

　　潘紫宸在接受本报记者采访时表示，基于上述风险，应根据发债主体的财务状况等具体情形制订出更有针对性的条款约定，增强持有人行使追加担保权利的可操作性，并避免语言上的模糊不清造成的障碍，如尽量避免使用“发行人不能偿还债务时”等表述作为追加担保的条件，因为往往在出现兑付危机时持有人要求追加担保，而在有兑付困难时尚不能完全确定发行人不能偿还债务，所以在文件的设计中充分考虑和预计追加担保的可能情形和行使困难，避免粗糙、简易的条款约定带来的隐患。 

　　与此同时，要及时发现和解决担保物存在的权利瑕疵或违规使用问题。“在实际操作中，应加强承销商的尽职调查工作，事前对设置抵质押权的有效性、是否存在权利瑕疵以及其他不利情形等方面进行充分核查，事后则代表投资人持续关注后续担保物（权）管理，采取必要的抵质押权保全措施。在抵押期间，债券持有人应及时关注和行使在特定情形下要求提前清偿或提存的权利,转让抵押财产同意权,要求停止损害、恢复价值以及要求补充担保、提前清偿或提存等权利。”潘紫宸表示。 

　　重视担保机构代偿能力的识别 

　　除此之外，还要重视担保机构代偿能力的识别和判断，加强风险防范。担保机构的保证能力主要由担保人主体信用风险、与发行人相关性和担保条款共同决定。担保人的主体信用越高、相关性越低、担保条款设置越完善，其对债券偿还的保障能力越强。 

　　在以往实践中，可以看到，即便是地方政府融资平台在债务兑付危机出现之后担保机构也并未如期“兜底”，例如“12东飞01”、“12蒙恒达”，担保方均拒绝代偿。 

　　在业内人士看来，债权人在追加保证担保时应把关注重点放到对担保方代偿能力的识别和判断上，尤其是对担保机构发生代偿的可能性及其总体的代偿能力、担保机构的盈利性、资产充足性（融资性担保放大倍数）和流动性（主要包括非受限的货币资金及在二级市场可以随时变现的金融资产）等指标予以重点关注。 

　　“其中，风险管控能力是影响担保机构持续稳定经营的关键因素，‘12津天联’的担保人海泰担保就由于风控方面的瑕疵出现大规模代偿并出现较大规模亏损，导致其代偿能力降低。”潘紫宸分析称，应完善担保条款和强化承销商的尽职调查工作，加强对专业担保机构的监管和培育，多管齐下夯实担保的增信效果。 

　　在实际操作中，采用专业融资担保公司为债券担保的，可以对承销商的尽职调查工作提出更高的要求，例如核查担保公司业务资质、经营状况及担保风险等相关情况。但同时，目前市场上的担保公司资质良莠不齐，尽职调查难度较大，该工作的强化可能会拉长发行周期和增加发行费用，所以在成本和效果之间应做好平衡。 

　　考虑引入信托模式加强后续管理 

　　合理使用反担保措施，增加担保机构的代偿能力。根据《物权法》第171条，第三人为债务人向债权人提供担保的，可以要求债务人提供反担保。反担保是对本担保中担保方代偿后对债务人的追索进行的担保。在实践中，中小企业集合票据中使用反担保措施并不鲜见，既有由债务人以资产抵质押提供反担保的形式，也有由第三方保证的形式。 

　　潘紫宸认为，在后一种形式下，反担保措施的存在使得法律关系和参与方增加,在债务人、担保人和反担保人之间又建立了一层契约关系，与主债权关系、本担保关系相对独立，其独立性体现在投资者无法直接向反担保人追偿，反担保措施的执行情况也无法构成影响本担保方履行担保责任的法定理由。但又具有一定的从属性，本担保关系依附于主债权，而反担保关系依附于本担保关系。虽然投资者无法直接向反担保人追偿，但是会在一定程度上提升担保人的偿还意愿和偿还能力，最终对实现偿本付息有促进作用，而其促进作用的大小则与反担保人担保的数额、承担的责任类型和担保机构的资质等因素相关。所以，合理安排反担保措施的或在一定程度上可以提高本担保方的代偿意愿和能力。 

　　最后，还可考虑引入信托模式加强后续管理。从成熟债券市场来看，附担保公司债信托应用普遍，其利用信托机理，以发行公司债的公司向债券持有人提供的物上担保权为信托财产，委托信托机构管理，以辅助信用债券顺利发行并同时维护广大债券持有人利益。 

　　该业务较为成熟的国家通过信托模式不仅能有效保障债券持有人的利益，而且为公司债券市场建立了发行人、持有人和受托人三方共赢的市场化运作机制。我国在《公司债发行与交易管理办法》中涉及以信托模式管理担保财产，在受托管理人职责中提及“发行人为债券设定担保的，债券受托管理协议可以约定担保财产为信托财产”。在这一模式中，以发行人为委托人、债券受托管理人为受托人、债券持有人为受益人，以抵、质押资产为信托财产，以担保为信托目的，由受托人为持有人利益管理与处分担保资产，在持有人分散且人数众多的情形下，操作较为方便，并且信托关系下对受托人管理的主动性要求更高。就目前来看，国内采取信托模式对担保财产进行管理的实践较少，可结合实际需要进一步探索信托模式的使用空间和价值。