自2012年信贷资产证券化试点重启以来，我国资产证券化市场继续保持稳健的发展势头。在此次证券化试点过程中，中债资信作为投资人付费模式的评级机构，在深入研究先进评级技术的基础上，搭建了较为完善、严谨的信贷资产证券化产品评级技术体系，同时参与了银行间债券市场全部资产证券化产品的双评级工作，其信息披露的完整性、报告中所展现的评级方法和评级逻辑为投资者决策提供了较好的支撑。为更好地帮助投资者厘清资产证券化业务中的有关问题，记者日前就资产证券化评级相关问题采访了中债资信评级总监钟用先生。

        记者：请您首先介绍一下投资者在进行资产证券化产品信用风险识别过程中，都会面临哪些障碍和困难？

        钟用：由于资产证券化产品基础资产类型多样，现金流支付机制灵活，所以投资者面临的障碍和问题主要集中在产品信息披露和专业分析能力两个方面。信息披露方面，投资者往往难以获得完整的基础资产池信息。由于银行对客户资料要承担保密义务，客户信息又是银行核心商业机密，作为发起机构，银行并无强烈动力进行相关披露，而评级公司由于相关信息保密的限制，也往往不会全面披露基础资产池的相关信息，因此，证券投资者通常无法获得基础资产完整的信息，也无法对基础资产池的质量作出准确判断。

        专业分析能力方面，由于资产证券化产品结构复杂，现金支付机制灵活，其信用风险识别技术往往较难，一般投资者在专业分析能力方面都会有所欠缺。要准确判断一个结构融资产品的风险必须基于基础资产池的信用质量构建组合信用风险分析模型，判断基础池发生各种违约比例和损失比例的概率，同时还必须依据证券的交易结构构建各层证券的现金流模型，进而准确判断各层证券违约的可能性。由于人员和投入的限制，一般的投资者往往没有构建自身成熟的信用风险分析模型，难以对各层证券的违约可能性进行准确估算，进而难对证券的风险进行准确识别。

        记者：投资者在判断资产证券化产品信用风险时，一般应该关注哪些风险点？

        钟用：首先是基础资产信用质量，可通过以下几个点来考察：第一是借款人以及保证人信用等级分布以及资产池加权平均等级，这在一定程度上是对资产池信用质量的直观反映；第二是借款人集中度、行业集中度和地区集中度，集中度过高会导致贷款集中违约从而影响优先级证券正常兑付；第三是资产的担保或抵质押程度和范围，有担保或者有抵质押基础资产，贷款即使违约，其最终的损失也会低于无相应措施的基础资产；最后是贷款期限分布，一般来说，剩余期限越短，账龄越长，信用质量越好。其次是交易结构的设计。交易结构中最关键的是证券的信用增级措施，不管是超额抵押或是优先级/次级结构，亦或是外部增信措施，都是证券获得信用提升的重要手段；当然现金流支付机制也很重要，需要留意现金流出的顺序安排以及事件触发对支付顺序的改变；交易结构中还要进一步掌握参与机构的尽职责任和能力；其他方面，包括法律风险、抵销风险、混同风险和流动性风险及其缓释措施也需要关注。再次是测算模型的理论假设和相关参数设置的合理性。正如上面所说的那样，资产证券化产品一般都要用模型运算来判断证券违约风险，无论是什么模型都有一定的理论假设和相关参数设置标准，模型理论假设和相关参数设置不合理会导致对证券的风险判断有偏差，所以无论投资者是自己建模还是依赖评级公司的评级模型都应该考虑模型的适用性问题。最后，投资者如果完全依赖评级机构的评级结果，还应该关注评级机构的技术水平、评级的公正性等问题。

        记者：您如何看待信用评级机构在揭示资产支持证券信用风险过程中应起的作用？评级机构通过什么样的方式保证其应有作用的发挥？

        钟用：评级机构通过出具评级报告和评级结果对证券化产品的信用风险作出评价，通过向市场传递信息，构建了发行人和投资者的信息桥梁。所以评级机构应依据自身的专业技术实力，为投资提供准确的信用风险判断，并通过评级报告展现评级相关基础信息和评级逻辑过程，以便投资者获取相关信息和认可评级机构的评级结果。

        那么，评级机构如何保证其作用的发挥呢？首先，评级机构应加强评级方法的研究，保证评级方法的系统性和科学性。正如前面所言，资产证券化产品评级技术复杂，如果评级机构没有建立相应的评级技术很难从技术上保证其评级结果的准确性，因此评级机构应加强评级技术的研发，了解各种资产证券化产品的产品特征，构建对应的评级模型，这是保证评级结果科学的基础。其次，评级机构应该坚持客观公正的评级理念。评级技术和公正的评级态度是评级公司长期生存和发展的保障，如果评级公司因为各方面的压力改变自身的评级标准，使评级结果虚高，这就等同于弄虚作假，也不能长期取信于投资者，更谈不上公信力的建立和提升。最后，评级机构应该在评级报告中充分披露信息。评级机构在债券市场不仅是单纯的专家判断的角色，还应该是一个信息传递的角色，所以评级机构应该在评级报告中披露更多的关于基础资产质量、评级模型假设及参数设置、评级逻辑过程等方面的相关信息。一方面便于展示自身的评级逻辑，使评级结果更有说服力；另一方面也有利于投资者自身依据基础信息，构建专业的模型完成自己的相关测算。

        记者：资产证券化的目的之一是使得信贷资产出表，降低风险资本占用。在新的监管规定中增加了垂直持有的自持方式。那么就目前国内两种自留方式而言，各有什么优缺点？在国外一般都有些什么样的风险自留方式？

        钟用：风险自留能够让发起机构承担相应的信用风险，使其利益诉求同投资者趋向一致，促使发起机构出于利己考虑而在资产证券化过程中更加重视对基础资产质量的把关，从而在一定程度上缓解道德风险。

        国际上对于风险自留的方式，大致可分为五类：一是水平型，即选取最低信用档次的证券予以自留。二是垂直型，是指在各级证券中抽取相同比例。三是L型，是指按照垂直型和水平型组合的方式进行自留。四是组合式风险自留，是指各档证券的留存比例更加灵活，该方式是L型风险自留的变通形式。五是代表性样本自留，即采用随机抽样方法抽取去资产池的5%作为风险自留。