由于我国资产证券化起步较晚，目前还没有发行过信用卡应收账款证券化产品，因此本文旨在梳理国外评级机构的研究成果，并结合国情提出我国开展信用卡应收账款证券化评级的基本思路。

            一、信用卡应收账款证券化的评级思路

目前，国内已发行的资产证券化产品的主要评级思路通常是：先采用蒙特卡洛模拟或静态样本池的方法评估基础资产的组合信用风险，然后根据交易结构特征测算受评证券的现金流恰好能够满足各层证券本金和利息支付要求的概率，进而参考理想违约率目标确定受评证券的信用等级。然而，信用卡应收账款证券化（以下简称“信用卡ABS”）并不适用于上述评级思路，主要原因在于：第一，蒙特卡洛模拟的方法适用于笔数不多的资产池，由于信用卡ABS的入池资产笔数通常较多，因此蒙特卡洛模拟较难实现。第二，静态样本池分析法虽然可以用于评估笔数较多的资产池，但是要求资产池形成之后不能增加或剔除贷款，而信用卡ABS则不具备这些特点。一方面入池资产不断变化，资产池总额不断波动，是“动态池”；另一方面无法确定累计违约率，因为无法预估交易是正常摊还还是触发清偿事件而提前摊还，如果提前摊还，资产池回收款则直接过手给资产支持证券，直至证券全部偿还，其偿还完毕时间取决于基础资产的偿还速度，所以无法确定资产池的到期期限，进而无法确定其累计违约率，导致静态样本池方法的不适用。

基于以上三点考虑，对于信用卡ABS这类产品，国外通常采用“动态池”分析法以压力测试的方式来评估资产支持证券的信用风险，其评估思路分为以下几个步骤：

第一，确定核心要素。基础资产的表现是资产支持证券信用风险分析的基础，虽然影响信用卡应收账款信用表现的因素涉及经济、文化、法律、监管、竞争等多个方面，还受到发起人风险管理能力、贷款回收能力和客服质量的影响，但从国外评级机构在构建评级模型时重点考察的核心影响因素来看，主要是收益率、核销率、月还款率和购买率四个量化指标，来确定影响基础资产表现和证券表现的核心要素。

第二，估计核心要素基准取值并进行调整。基准情景是指在未来一段时间（如证券存续期）内，经济表现一般且与历史平均表现相近的情景。要估计核心要素在基准情景下的取值，需要通过分析核心要素的历史数据，得出该要素的历史平均表现。如果核心要素的一些影响因素，如宏观条件、商业惯例、信用政策、法律法规等，在估计期间发生了变化或预期在未来发生变化，那么有理由相信核心要素的未来表现会偏离过去的表现，因此需要对基于历史表现得到的基准取值做必要的调整。此外，还需要针对特定资产池的一些特征及其可能引发的信用风险，进行额外的调整，以得出更精确的基准情景取值。

第三，确定压力条件及不同压力水平对应的核心要素取值。将目标信用等级为B定义为一般经济景况，将目标信用等级为AAA定义为历史最严苛的经济景况，对于中间目标信用等级，随着级别的升高而对应逐渐严苛的经济景况。通过历史数据分析这些核心要素的跨经济周期的历史变化幅度，便可以确定不同经济景况下各影响因素的取值，即不同目标信用等级对应的影响因素取值。用不同目标信用等级下影响因素的取值除以B级别对应的影响因素取值，便可以得到不同目标信用等级对应的压力条件（折损率或压力乘数等）。然后，用基准情景下各影响因素的取值乘以不同目标信用等级对应的压力乘数，便可以得到不同目标信用等级下各影响因素的取值。

比较标普、穆迪和惠誉的评级方法可以看出，压力情景的设置主要包括压力强度和施压速度两方面：前者通过对基准情景施加折损率/压力乘数实现，目标信用等级越高，压力强度越大，对应的折损率/压力乘数越大；后者通过设置一定的过渡时间来实现，过渡时间代表从基准情景增压至设定的压力强度所用的时间，目标信用等级越高，压力越大，施压速度越快，所对应的过渡时间越短。虽然三大评级机构在现金流测试中所考虑的核心影响因素是一致的，压力情景的设置也都考虑了压力强度和施压速度，但是由于三家机构的数据积累不同，所设置的压力强度和施压过渡时间的取值各不相同。

第四，实施现金流测试并获得模型建议级别。在现金流模型中，对特定目标信用等级对应的各影响因素取值进行相应的设置，然后便可以采用现金流模型测算在该目标信用等级对应的压力条件下，受评证券是否发生违约。如果受评证券在给定目标信用等级压力水平下未发生违约，则可以获得该目标级别，否则将原目标信用等级降低一个子级，重新进行压力测试，直到受评证券不发生违约。

            二、相关思考

通过对国际评级机构信用卡应收账款证券化评级方法的比较和分析，我们发现国际三大评级机构的评级方法和评级要素基本相同，只是在压力条件设置上由于各家的数据积累不同而略有不同。因此，在我国开展信用卡应收账款证券评级时，有如下几个方面可以借鉴国际评级机构的经验：第一，压力测试法是一种可行评级方法。由于信用卡应收账款的“动态池”特点，导致蒙特卡洛模拟和静态样本池方法均不适用，在这种情况下，压力测试的方法是一种可行的评级方法。第二，借鉴国外四个核心要素的选取。由于信用卡应收账款的信用基础是个人消费贷款，而有些影响个人消费及还款习惯的因素是不分国界而相通的，因此在我国评估信用卡应收账款支持证券时，可以借鉴国外机构选取的四个核心要素，结合国内数据展开分析。第三，加强数据积累，参考国外压力条件设置。在理想的情况下，我国在开展信用卡应收账款证券化评级时，能够利用我国信用卡历史数据，估计不同经济景况下四个核心要素的取值，以确定不同目标信用等级对应的压力条件。但事实上，我国目前数据积累有限，较难实现估计适合国情的压力条件参数。经过研究我们发现，标普认为一般情景与信用等级为B的压力水平一致，信用等级为AAA的压力水平与历史大萧条时期相当，并把B以上级别的压力水平依次递增，直至与AAA级别的压力水平一致。借鉴此思路，考虑到我国还没有经历过类似的“大萧条”时期，在未来几年，即使经济衰退，出现类似美国“大萧条”的概率也极低，因此我们可以参考国际机构设置的AAA目标信用等级对应的压力参数。同时，可以在目前数据积累的基础上，确定与目前经济景况匹配的级别压力水平，然后把中间的压力参数补充完整。此方法虽然存在一定主观性，但是在数据达到一定积累后，我们可以利用数据校准不同级别对应的压力水平参数，如果参数设置不准确，再进行相应的调整。